１　はじめに

投資契約では、経営株主と投資家との間で様々な権利義務が定められます。
このうち、株式譲渡が制限される規定がおかれることがあります。
本記事では、株式譲渡に関する条項について説明します。

２　株式譲渡制限の目的

ベンチャー企業がVC等の投資家から投資を受ける場合、多くの場合、投資契約において、経営株主が会社の株式を第三者に譲渡することが制限されます。
本来は、経営株主は、自由に第三者に株式を譲渡できますが、これが制限されます。

ベンチャー企業が成長し、上場できるかどうかは創業者である経営株主の力に大きく依存します。
それにもかかわらず、経営株主が株式を第三者に譲渡してしまえば、経営株主が会社を成長させようというやる気を失うところです。
そこで、投資家には、経営株主が会社の経営に確実にコミットするように株式の譲渡を制限する必要があります。

他方、投資家の株式譲渡に関する定めを置く場合もあります。
本記事では、経営株主の譲渡制限を説明し、最後に投資家の譲渡に関する定めを説明します。

３　株式譲渡制限の種類

株式譲渡制限には一般に下のようなものがあります。

①株式譲渡は原則として禁止であり、投資家の承諾が必要である
②株式譲渡は一定の手続きを踏んだ場合に限り、行うことができる。

①の方がより制限が強く、②の方がやや緩やかです。

①の場合、投資家が承諾しない限り、経営株主は株式を第三者に譲渡することができません。
これに違反した場合には、投資契約の内容に従って、損害賠償義務や、株式を買取る義務等が発生してしまいます。

②の場合、一般に、次のような手続きを求められることが多いといえます。
・先買権の行使
・売却参加権（タグアローング）の行使

４　先買権

先買権とは、経営株主が第三者に株式を譲渡することを希望する場合、投資家が優先的にその株式を買い受けたいと希望すれば、投資家が優先的にその株式を買い受けることができるという投資家の権利です。

多くの場合、以下のような手続きが規定されます。
・経営株主が事前に、投資家に対して、第三者への譲渡する条件について通知する。
・投資家が当該条件での譲受けを希望する場合には、経営株主に通知する。
・投資家が経営株主に譲り受けることを通知した場合には、経営株主から投資家への株式譲渡が成立する。

これに追加して、投資家は、経営株主が譲渡希望をした株式の全株式数について買い受けなければ、先買権は認められない、とすることもあります。
経営株主が譲渡希望をする場合、それを譲り受ける買い手の立場からすると、譲渡希望した全株式数を買い受けることを想定していたにもかかわらず、そのうちの一部が投資家に買われてしまい、自らは当初の想定よりも少ない株式数しか得られなくなってしまいます。
すると、譲り受ける買い手からすれば、買い受けを控えることになります。
これを防ぐために、投資家が買い受けるのであれば全株を買い受けることを条件とすることがあります。

５　売却参加権（タグアローング）

先買権と併せて、売却参加権も定められることが多いです。
売却参加権とは、経営株主が第三者に株式を譲渡することを希望する場合、投資家も経営株主と同一の条件で第三者に売却することができるという投資家の権利です。
経営株主は、第三者との間で協議して投資家も一緒に売却できるようにしなければ、第三者に株式を譲渡することができなくなります。

売却参加権についても先買権と同じように、譲渡希望通知に対して、投資家が売却参加権を行使することを通知した場合には、経営株主は売却参加権を認めることになります。
投資家が共同売却することができる株式数は、多くの場合、持ち株比率に応じた数が上限とされます。

投資家の権利として、先買権や売却請求権が認められている場合には、経営株主は以上の手続きを踏む必要があります。

５　投資家の株式の譲渡

投資家の株式の譲渡については経営株主の譲渡制限に比べると、制限を設けることは多くありません。

一般には以下の類型があります。
①経営株主と同様の制限を設ける
②経営株主よりも緩い制限を設ける
③特に定めを設けない
④投資家が譲渡を希望した場合には、経営株主は、会社に株式譲渡を承認させる。

①は経営株主と同様です。
②には、先買権のみ認める場合や、事前協議条項を定める場合などがあります。
③の場合には、何らの定めがないので、投資家の株式譲渡は自由にできます。
ただし、会社法上、株式の譲渡には会社の承認が必要です。
このため、会社の承認が必要になり、会社が承認しなければ、最終的には会社や会社が指定する第三者（経営株主や既存投資家等の買い取ることができる人）が買い取ることになります。
④の場合には、会社法上の承認がされるように、経営株主が手続きしなければならなくなります。
これによると、会社にとって望ましくない者が株主になる可能性があるので、会社にとっては大きなリスクといえます。
このため、④はベンチャー企業にとって基本的には受け入れない方がよいです。